本篇报告解决了以下几点问题：1、沐曦股份公司概况与业务布局；2、全栈GPU产品矩阵与性能迭代；3、互联/集群与软件生态建设；4、公司优势。

    公司概况：高性能GPU提供商，产品迭代持续提速

    　　沐曦股份是国内领先的高性能GPU设计企业及智算解决方案提供商。公司以自主研发的“曦云C系列、曦思N系列、曦彩G系列、曦索X系列”全栈GPU芯片为核心，配合自研“MXMACA软件栈”，分别面向云侧AI大模型训推、云/端AI推理以及图形渲染、科学智能等场景提供国产算力基座。

    　　截至2025年底，公司GPU产品累计销量超5.5万颗，并批量部署于国家级智算平台、运营商智算平台及商业智算中心等10余个智算集群，应用领域覆盖金融、能源、教科研、医疗健康、大文娱等多个行业。

    GPU产品：四大系列覆盖全场景，曦云C600有望成为下一代收入主力公司基于自研GPU指令集、SoC及高速互联等技术，推出曦思N系列（智算推理）、曦云C系列（训推一体）、曦彩G系列（图形渲染）及曦索X系列（科学智能）四大系列GPU：

    　　曦云C500综合性能对标英伟达A100，于2024年2月量产；曦云C600于2026年5月正式量产，搭载HBM3e显存，新增FP8 Tensor及Tensor转置指令，有望成为下一代主力产品。曦云C700预计2027年开启小批量量产；

    　　曦思N100/N260/N300覆盖传统人工智能到云/端AI推理；曦彩G100已完成GPU IP设计与验证；曦索X206/X302面向科学智能。

    互联/集群与软件生态：MetaXLink带宽对标H200，MXMACA兼容CUDA

    　　公司自研MetaXLink卡间高速互联协议，根据公司招股意向书，其互连带宽已达到与英伟达H200相当的性能水平，支持2卡至64卡等多种互连拓扑，可支撑千亿参数以上规模AI大模型训练算力集群建设。

    　　于2026年WAIC大会发布新一代AI超节点产品曦景S600，采用OEX架构设计，实现单机柜64张GPU高速全互连，并支持灵活扩展至万卡级集群。

    　　软件生态方面，自研MXMACA全栈软件工具链实现对CUDA生态的较好兼容，已支持超过6000个CUDA应用及超过2200个高性能算子，注册用户及实际使用客户合计超15万人。

    　　公司优势：覆盖国家/运营商/互联网客户，较早启动国产供应链布局

    　　公司客户结构多元，主要基本盘为国家智算中心、运营商智算中心及互联网厂商智算中心，产品覆盖北京、上海、杭州、长沙、无锡及香港等地智算平台；2026年上半年新增与上海联通签署战略合作协议。除基本盘外，公司积极布局科研、金融、交通、能源、医疗健康、大文娱六大行业市场。

    　　模型适配方面，自2025年底至今完成37个主流旗舰模型的Day0适配，覆盖智谱AI、阿里千问、MiniMax、DeepSeek、阶跃星辰、腾讯混元、百度、美团等模型厂商。供应链方面，公司较早启动国产化供应链布局，在晶圆生产制造、封装测试、存储颗粒、EDA、IP等核心环节的国产化上均已取得一定突破；根据公司招股意向书，其仅用3年时间实现两款芯片一次流片并成功量产。

    投资建议：公司是国内领先的高性能GPU芯片设计公司，在大模型算力需求增长和国产替代趋势下有望充分受益。我们预计公司2026~2028年营收分别为38.88/87.63/199.51亿元，归母净利润分别为3.23/23.90/73.68亿元，维持“增持”评级。

    风险提示：经营风险、管理风险、财务风险、供应链安全风险、产品商业化不及预期风险、性能与生态不及宣传风险、盈利预测假设不及预期风险、可比公司估值局限性提示、国内外公司不具备完全可比性及对标资料局限性风险、非经常性损益不可持续及扣非持续亏损风险、估值过高及股价高波动风险、客户集中度风险、流通盘小/换手率高/解禁波动风险、模型Day 0适配不等于订单及收入风险、2026H1归母盈利主要来自公允价值变动收益且扣非仍亏损风险、技术迭代风险、地缘政治及供应链受限风险。