降本增效成效显著，内生增长逐步恢复

    　　事件：8 月27 日，公司发布2026 年半年度报告，实现收入 121.30 亿元，yoy+3.48%；归母净利润 9.64 亿元，yoy+9.51%；扣非归母净利润 9.52 亿元，yoy+11.06%，经营现金流 14.54 亿元，yoy-7.40%（或主要因为备货）。其中2Q26实现收入 60.45 亿元，yoy+5.82%；归母净利润 4.64 亿元，yoy+7.82%；扣非归母净利润 4.59 亿元，yoy+9.48%；

    　　成长能力：门店内生增长逐步恢复，外延增长未来可期分业务看，1H26 零售业务实现营收105.07 亿元，yoy+3.02%，加盟及分销业务实现营收12.52 亿元，yoy+7.10%。分品类看，中西成药收入 94.09 亿元，yoy+5.74%；中药收入 10.36 亿元，yoy-9.85%；非药品收入 13.14 亿元，yoy-0.44%，中药收入的下滑或来自于中药材价格的下降。门店方面，截至1H26 年末门店总数15,239 家（直营10,663 家、加盟4,576 家），报告期公司自建211 家，并购11 家，新增加盟店263 家，关闭77 家低效门店。考虑到新增门店占比较低，我们认为零售业务的增长主要来自内生，由此可见门店内生增长正在逐步恢复，或受益于行业格局改善。长期来看，随着行业格局的持续优化，上市公司能够凭借自身资源优势，持续通过外延并购或加盟，提升市占率。

    　　盈利能力：降本增效成果显著，盈利能力整体稳健整体毛利率 40.30%（yoy-0.17pct）， 其中零售业务毛利率 41.69%（yoy-0.30pct），加盟及分销业务毛利率 11.99%（yoy+1.02pct），加盟分销供应链规模效应持续兑现。1H26 销售费用率23.29%（yoy-1.44pct），管理费用率4.51%（yoy+0.06pct），财务费用率0.47%（yoy-0.21pct）；销售费用率的下降主要在于刚性费用的持续降本增效，财务费用率的下降主要是租赁相关未确认融资费用摊销减少，期间费用率整体yoy-1.62pct，归母净利率提升0.44pct 至7.95%。降本增效成果显著，盈利能力整体稳健。

    　　盈利预测与估值

    　　展望全年，我们认为行业格局改善仍会持续，头部上市公司受益于行业集中度的提升和业务的多元化，仍会持续高于行业增长，我们预计公司2026-28 年的收入分别为263/287/318 亿元，归母净利润分别为19.31/22.74/25.48 亿元。对应PE 分别为14/12/11，考虑到公司是连锁药店板块的龙头，精细化管理能力强，维持“增持”评级。

    　　风险提示

    　　1）行业出清速度可能不及预期；2）门诊统筹政策落地不及预期；3）新开门店培育期延长影响利润释放；4）加盟店管理风险。