业绩一览

    　　1）26H1 营收98.75 亿元（同比+0.75%，下同），归母净利润9.26 亿元（-9.3%），扣非归母净利润7.69 亿元（-14.6%）。

    　　2）26Q2 单季实现营收48.42 亿元（-0.92%），归母净利润4.29 亿元（-14.39%），扣非归母净利润3.59 亿元（-18.69%）。

    　　3）利润承压受汇率、原材料及内外贸结构变化影响，26H1 汇兑损失同比增加1.28 亿元、若还原该影响我们预计H1 利润同比基本持平。

    　　内贸：零售转型从“搭体系”走向“深运营”，区域样板验证成效1）26H1 内销收入45.61 亿元（-12.71%），仍受国内家居存量竞争及终端需求偏弱影响；但毛利率达42.14%（+2.55pct），体现公司主动优化渠道、门店及产品结构，更加重视经营质量。

    　　2）零售数字化底座已基本成型，订单、支付、结算三大平台打通，围绕“销、转、订、收、进、存、发”七大核心要素建立指标体系，并上线IOC 可视化看板，零售转型由系统建设进入终端运营与全链路闭环阶段。

    　　3）广东、杭州两大区域样板初步跑通：广东小整家业务占区域营收比例达50%，全屋用户全域转化率提升13%；杭州拎包业务增长20%、线上流量月均增长20%，为后续全国复制提供验证。

    　　4）渠道端持续关停低效、亏损门店，加码购物中心、家装等新兴渠道；同时围绕会员、官方商城沉淀可控流量，推动线上线下一体化运营。

    　　外贸：逆势双位数增长，全球深化持续推进

    　　1）26H1 外销收入50.67 亿元（+19.01%），在人民币汇率波动、海外用工与化工原材料成本上行的背景下逆势保持双位数增长，成为上半年收入稳定的核心支撑。26H1 外销毛利率24.24%（同比-2.12pct），主要受原材料、汇率及海外经营成本影响。

    　　2）传统OEM/ODM 基本盘稳健，北美、欧洲、东南亚等区域业务增长；4 月海外展推出高端功能沙发等新品，订单表现积极。外贸床垫客户与区域拓展加速，跨境电商加拿大实现从0 到1 突破，功能品类及户外新品增长较快。

    　　3）全球供应链建设不断强化：越南、墨西哥基地运营能力提升，印尼自建基地于26 年3 月开工、目前工程进度14%，海外本地化采购与差异化履约持续推进，有望提升交期、降低贸易摩擦与关税风险。

    　　产品：坚持优质供给，聚焦“客餐厅做强、卧室做大、定制做通”1）沙发产品收入64.50 亿元（+13.81%），增速领先，功能智能化仍是核心增长方向。赫兹S9、潮汐沙发等新品围绕大坐深、零重力、智能按摩和高颜值设计，持续强化功能沙发的产品力与品牌心智。

    　　2）卧室产品收入16.91 亿元（-0.13%），基本保持稳定；倚梦时光旗舰软床零售规模达0.63 亿元，至净软床垫与3D 硬床垫组合零售累计1.75 亿元，带动卧室高端品类销售同比增长9.3%。

    　　3）“无忧焕新2.0”累计服务用户超7,600 户，带动睡眠品类配套销售收入突破1亿元、同比增长49.3%，切中存量房翻新及旧品置换需求。

    　　4）定制业务仍处于调整期，26H1 收入3.39 亿元（-38.67%）；公司聚焦“小整家”与“放心整家”差异化模式，在广东、杭州等样板区域推进软体与定制协同，后续关键看单店效率与复制节奏。

    　　财务指标

    　　1）26H1 毛利率32.49%（-0.40pct），其中内销毛利率改善、外销受成本及汇率影响承压。26Q2 毛利率31.35%，同比下降2.05pct。

    　　2）26H1 销售费用率17.12%（+0.50pct），管理+研发费用率4.04%（+0.34pct）；公司持续加大研发投入，研发费用2.37 亿元（+20.35%），重点投向功能铁架、电机电控、智能硬件及睡眠材料。

    　　盈利预测与估值

    　　综合看顾家H1 逆境中保持前行，外贸凭供应链&新区域开拓&跨境电商放量实现高增，内贸积极推动零售转型&旗舰新品销售额、毛利率提升超预期。经营质地优秀的大家居龙头，中长期有望持续领跑。预计公司 26-28 年收入 205 亿（+2.27%）、218 亿（+6.35%）、233 亿（+7%），归母净利润 18.32 亿（+2.36%）、19.98 亿（+9.04%）、21.66 亿（+8.42%），对应 PE 为 12.32X、11.30X、10.42X ，维持“买入”评级。

    　　风险提示：行业竞争加剧，汇率波动，原材料大幅涨价，股份解禁与大股东减持风险。