【投资要点】

    　　公司公告26H1 业绩，26H1 公司实现营收/归母净利润64.35/20.82 亿元，分别同比-7.41%/-6.60%；其中26Q2 分别实现营收/归母净利润21.13/6.97 亿元，分别同比+14.11%/+19.17%。

    　　Q2 业绩超预期，各价位带均有修复。分产品看，26H1 特A+/特A/A类产品营收分别同比-13.19%/+3.36%/-21.80%，其中26Q2 特A+/特A/A 类产品营收分别同比+13.6%/+17.3%/+19.2%，我们认为上半年整体淡雅延续增长，对开及四开约双位数下滑。分区域看，省内渠道、消费者认可度继续提升，省外持续开拓新经销商，26Q2 淮安/南京/苏南/ 苏中/ 盐城/ 淮海大区营收分别同比

    　　+17.5%/+5.3%/+8.7%/+20.8%/+21.5%/+15.5%，26H1 省外市场新增经销商91 家，26Q2 省外营收同比+21.7%。

    　　毛利率小幅提升，Q2 费用率收窄、归母净利率提升明显。26H1 毛利率同比提升0.7pct 至74.1%，26Q2 毛利率同比+0.8pct 至73.6%，我们认为主要系产品结构及市场投入变化、以及公司精细化运作效果明显，26H1 特A+/特A 毛利率分别同比+1.7/+1.3pct。26H1 销售/管理费用率分别同比-0.3/-0.1pct 至14.5%/3.3%；26Q2 销售/管理费用率分别同比-5.1/-1.3pct 至14.0%/4.4%，或主要系收入规模提升摊薄费用率。综上，26H1/26Q2 分别录得归母净利率32.35%/32.98%，分别同比+0.3/1.4pct。

    　　公司逐步走出拐点，经营韧性凸显，有望继续提升份额。公司省内各大区26Q2 收入均实现正增长，核心单品淡雅继续保持增长势头，四开、对开布局300-600 元价位带有望在场景修复下逐步改善，V 系继续深耕高端圈层、引领品牌价值。公司报表拐点开始出现，同期低基数、旺季消费场景逐步修复下，26H2 业绩有望继续同比改善。行业调整期公司经营韧性强，分品牌运作体系持续完善，有望持续提升市场份额。

    　　【投资建议】

    　　我们预计2026-2028 年公司分别实现营业收入103.04/108.20/115.92 亿元，分别同比+1.20%/+5.01%/+7.14%；预计2026-2028 年分别实现归母净利润26.27/27.98/30.50 亿元，分别同比+0.93%/+6.51%/+8.98%；2026 年8 月17日收盘价对应PE 分别为14.06/13.20/12.11X；考虑到公司经营韧性较强、基本盘市场表现扎实，首次覆盖给予“增持”评级。

    　　【风险提示】

    　　宏观经济波动导致需求复苏不及预期；产品价格波动风险；行业竞争加剧；食品安全风险等。