业绩增速边际改善，减值计提力度加大：2026H1，公司营业收入3569.03 亿元，同比增长8.48%，归母净利润1235.94 亿元，同比增长5.10%，净利增速领先国有大行；Q2 营收、净利增速分别为8.52%和5.91%，均较一季度有所抬升；年化ROE 为8.66%，同比下降0.45 个百分点。业绩增速改善主要得益于息差回升、利息净收入高增的驱动。与此同时，减值计提所有增加。2026H1，公司信用减值681.07 亿元， 同比+20.51%，Q2 单季同比+22.81%。

    　　利息净收入重回双位数增长，净息差首次回升：2026H1，公司实现利息净收入2367.33 亿元、同比增长10.20%；净息差1.27%，较年初回升1BP；计息负债成本率1.51%，较年初下降24BP，降幅大于生息资产收益率19BP 降幅，叠加境外机构净息差同比上升11BP，推动息差企稳回升。资产端对公业务主导信贷投放，规模实现稳健增长。贷款各项贷款24.70 万亿元、较年初增长5.5%。其中，公司类贷款17.84 万亿元，较年初增长7.79%，贡献主要增量， 科技贷款占对公贷款比重超过三分之一， 绿色贷款余额较年初增长13.32%，普惠型小微企业贷款较年初增长10.60%；个人贷款6.82 万亿元，较年初基本持平，按揭和信用卡规模下滑，消费贷和经营贷有所增长。负债端存款规模小幅扩张，定期化程度有所下降。各项存款26.53 万亿元、较年初增长2.76%，定期存款比例为55.95%，较年初有所下降。

    　　以中收和投资收益为主的非息收入增速放缓， 公允价值变动收益大增：

    　　2026H1，公司非息收入1201.70 亿元、同比增长5.24%， 增速放缓。其中，中间业务收入472.09 亿元、同比增长0.89%，主要受益于公司加大财富管理、资产托管等业务拓展力度，托管和结算清算表现较好， 同比分别+10.72%和+4.19%，代理类收入略有减少。截至6 月末，公司理财产品规模1.94 万亿元，aum 超过18 万亿元， 较年初增长2.39%。其他非息收入729.61 亿元、同比增长8.26%，增速小于一季度。其中，投资收益69.62 亿元，同比-56.44%，公允价值变动收益237.32 亿元、同比增长7.13 倍。

    　　资产质量总体改善，零售不良率上升，资本充足率有所回落：6 月末公司不良率1.22%，较年初下降0.01 个百分点；关注率1.44%，较年初下降0.03 个百分点；拨备覆盖率200.85%，较年初上升0.48 个百分点。结构分化明显，境内公司类不良率1.14%， 较年初下降0.08 个百分点， 个人不良贷款率1.37%，较年初上升0.27 个百分点，零售资产质量承压。资本端，核心一级、一级资本充足率和资本充足率12.04%、13.65%和18.31%，较年初下降0.49、0.69 和0.54 个百分点。

    　　投资建议：公司是全球化综合化程度高的国有大行。发挥服务实体经济主力军作用，五篇大文章等重点领域信贷投放力度大，境外业务贡献度突出，息差企稳回升，利息净收入重回双位数增长，财富管理布局完善，资产质量整体稳健。

    　　2025 年分红率保持在30%， 2026 年中期分红率提升至31%。结合公司基本面和股价弹性，我们维持“推荐”评级，2026-2028 年BVPS 分别为8.73 元/9.25 元/9.81 元， 对应当前股价PB 分别为0.71X/0.67X/0.63X。

    　　风险提示：宏观经济增长不及预期、零售不良暴露导致资产质量恶化的风险；净息差收窄幅度超预期的风险。