事项：
8 月27 日晚，沪农商行披露2026 年半年度报告，1H26 实现营业收入136.88亿元，同比增长+1.82%；实现归母净利润70.73 亿元，同比增长+0.87%。1H26末不良率0.94%，环比下降2bp；拨备覆盖率306.91%，环比+4pct。公司拟中期分红每10 股派2.499 元（含税），中期分红比例34.07%，与25A 持平。
评论：
息差企稳回升及其他非息收入负增幅度收敛带动营收小幅提速；资产质量平稳向好，业绩维持稳健正增。 1）单季息差企稳，其他非息收入增速边际改善，营收小幅提速。2Q26 营收同比增长2.37%，增速环比+1.1pct。核心驱动力为净利息收入，2Q26 得益于规模稳健增长及息差企稳回升，单季净利息收入同比+4.9%，增速环比+2.6pct。其次，受去年同期高基数影响，其他非息收入上半年为负增，但二季度负增幅度较一季度收敛7.8pct 至-3.2%；Q2 中收表现不及Q1，2Q26 同比下降4.7%；2）成本有效管控，资产质量改善，归母净利润维持正增长。1H26 归母净利润同比增长0.87%。一方面，公司加强费用管控，成本收入比同比下降0.9pct 至26.9%。另一方面，由于单季不良净生成率呈下降趋势，资产质量稳中向好，二季度拨备计提力度较一季度下行，2Q26 资产减值损失同比+14%，增速较Q1 下降21.9pct。
信贷结构优化，零售贷款恢复正增长。二季度在信贷投放上相对克制，主要加大了债券投资力度。1H26 末生息资产/ 总贷款/ 投资分别同比+6.3%/+3.3%/+5.0%，增速环比+0.9/-0.9/+0.4pct。并且信贷结构优化，不仅压降了低收益票据，零售贷款也实现同比微弱正增。1）对公端：二季度一般对公贷款/票据贴现分别环比+158.3/-243.4 亿元，余额分别同比+9.6%/-18.5%；2）零售端：二季度零售信贷环比新增46.4 亿元，余额同比增长0.34%，或主要由于按揭及消费贷增长边际好转。Q2 末按揭/信用卡/消费贷/经营贷分别同比+3.2%/-37.4%/+6.6%/-8.5%。
单季息差企稳回升，主要是生息资产收益率边际回升。公司披露1H26 净息差为1.36%，较年初下降1bp。我们测算期初期末口径单季净息差为1.34%，环比+3bp，主要是资产结构优化下，单季生息资产收益率有所回升。测算2Q26生息资产收益率/计息负债成本率分别环比+3/-2bp 至2.61%/1.31%。
单季不良净生成率下行，资产质量稳中向好。1）1H26 末不良率0.94%，环比下降2bp；我们测算单季不良净生成率为0.27%，环比下降0.69pct，整体资产质量稳中向好。2）从前瞻性指标来看，关注率环比下降2bp 至1.56%，逾期率/逾期90 天以上占比分别较年初+10bp/-2bp 至1.5%/0.88%。3)分贷款结构看，对公/零售不良率分别为0.85%/1.55%，较年初分别-2bp/-1bp。尽管个别对公房地产项目风险暴露导致房地产业不良率有所上升至1.52%，但公司已加大处置力度，且零售端线上贷款风险持续出清，整体风险可控。1H26 拨备覆盖率306.91%，环比+4pct，风险抵补能力仍然厚实。
资本充足支撑规模扩张，高分红策略延续。1）1H26 末核心一级资本充足率为13.65%，虽因RWA 增速加快而较年初有所下降，但仍远高于监管要求，处于行业领先水平，为业务发展提供坚实保障。2）公司延续高分红策略，2026 年中期分红比例达34.07%（占归母净利润），与2025 年持平。假设分红率不变，测算26E 股息率4.85%仍具吸引力。
投资建议：沪农商行营收业绩保持稳健正增，资产质量稳中向好，分红率维持34%的较高水平，股息率较高（测算26E 约4.85%），仍具较好投资价值。沪农商行客群基础扎实，业务发展稳健，科创、养老金融仍是特色优势业务，在上海发展“五个新城”与“五个中心”建设背景下，未来业务增量市场空间仍较大。结合最新财报和当前宏观经济形势，预计2026E-2028E 公司归母净利润增速分别为0.7%、1.1%、1.8%（前值为0.6%、0.9%、1.1%）。当前股价对应2026EPB 为0.65X，公司近5 年平均PB 为0.63X，结合当前宏观经济环境，考虑当 前公司所处区域优势、业务特色和优质客群给予的增长潜力，给予公司2026E目标PB 0.75X，对应目标价10.35 元，维持“推荐”评级。
风险提示：1）宏观经济增速超预期下行，资产质量可能大幅恶化。2）若外部利率政策和监管政策未来发生不利变化，净息差可能大幅收窄。3）若区域内同业竞争加剧，会影响公司业务扩张和定价，并会对资产质量产生不利影响。