业绩回顾

    　　1H26 业绩符合我们预期

    　　公司1H26 业绩：收入170.2 亿元，同比-11.0%；归母净利润1.6亿元，同比+157.2%；扣非归母净利润1.4 亿元（去年同期亏损4.5亿元），符合我们预期。分季度看，1Q/2Q26 收入96.5/73.7 亿元，同比分别+9.9%/-28.7%；归母净利润1.6/0.1 亿元；扣非归母净利润1.0/0.4 亿元，去年同期分别亏损1.8/2.7 亿元，均实现扭亏。

    　　发展趋势

    　　1、金价高位波动下珠宝主业主动调整，收入短期承压。1）珠宝时尚集团收入同降17.1%，汰换超400 家低效门店，老庙按件计价产品占比超18.0%；2）物业开发与销售收入37.9 亿元，昆明云极等项目大宗退出；3）商业综合运营与物业综合服务收入11.5 亿元，豫园一期GMV 达22.5 亿元，出租率保持98.0%高位；4）境外及港澳台收入9.4 亿元，老庙海外及免税门店拓至15 家。

    　　2、结构优化叠加降本增效，盈利能力修复。1H26 毛利率同比+5.7ppt 至20.8%，系高毛利品类占比提升及物业结转结构，其中珠宝板块毛利率同比+1.3ppt；销售/管理/财务费率同比分别+0.4ppt/-0.5ppt/+0.6ppt 至6.9%/5.3%/4.9%。减值损失同比减少1.7 亿元，公允价值变动收益同比减少5.9 亿元。综合影响下，归母净利率同比+0.6ppt 至0.9%，扣非净利率同比+3.1ppt 至0.8%。

    　　3、聚焦主业优化资产结构，轻资产转型持续推进。公司践行"拥轻合重"战略，加快非核心资产退出与低效门店关停，优化财务结构；豫园二期北里计划下半年开工。会员运营提质，1H26 整体复购率提升至31%，同增2ppt；1H26 高客消费额13.3 亿元，同增101.0%。

    　　我们关注珠宝主业转型与资产结构优化的后续进展。

    　　盈利预测与估值

    　　维持2026/27 年收入预测419/458 亿元、归母净利润预测3.2/6.1亿元不变。考虑公司处于业务转型期，利润尚处修复初期、净利率水平较低，P/E 估值参考意义有限，P/S 估值更能反映公司主业经营规模与盈利修复潜力，我们切换至P/S 估值，当前股价对应26/27年0.42/0.38 倍P/S。维持跑赢行业评级及目标价5.3 元，对应26/27 年0.49/0.45 倍P/S，较当前股价有15.5%上行空间。

    　　风险

    　　黄金价格大幅波动，资产处置进度不及预期，投资收益下滑。