事件：26Q1-3 公司实现营业收入280.35 亿元，同比-4.53%；归母净利润50.55 亿元，同比-4.16%；扣非归母净利润46.31 亿元，同比-5.91%。单Q3收入83.80 亿元，同比-5.58%；归母/扣非归母净利润分别为11.35/9.64 亿元，同比-17.15%/-25.31%，Q3 降幅明显扩大。

    　　前三季度销量下降，主品牌及中高端产品表现优于整体。26Q1-3 啤酒销量646.5 万千升，同比-6.22%；其中主品牌395.0 万千升，同比-1.00%，占比61.10%；中高端以上299.4 万千升，同比+2.01%，占比46.31%；其他品牌同比-13.40%，是下滑主因。

    　　Q3 销量降幅扩大，中高端产品仍保持正增长。单Q3 销量196.5 万千升，同比-9.11%；主品牌124.2 万千升，同比-2.74%，占比升至63.21%；中高端以上95.0 万千升，同比+0.74%，占比48.35%；其他品牌同比-18.31%。

    　　前三季度吨价增幅高于吨成本，Q3 吨成本上涨较快。26Q1-3 吨价4336.5元/千升，同比+1.80%；吨成本2426.5 元/千升，同比+1.10%，毛利率同比+0.39pct 至44.04%。单Q3 吨价同比+3.89%、吨成本同比+6.53%，毛利率同比-1.44pct 至42.12%。

    　　前三季度盈利能力整体稳定，Q3 毛利率及费用率共同影响利润。26Q1-3销售费用率同比-0.25pct ， 管理/ 研发/ 财务费用率同比+0.49/+0.06/+0.33pct，归母净利率同比+0.07pct 至18.03%，扣非归母净利率16.52%（-0.24pct）。单Q3 销售/管理费用率同比+1.40/+1.15pct，叠加毛利率下降，归母净利率同比-1.89pct 至13.55%，扣非净利率11.50%（-3.04pct）。

    　　前三季度经营现金流保持增长，Q3 单季小幅下降。26Q1-3 经营性现金流净额64.80 亿元，同比+11.41%；单Q3 为9.75 亿元，同比-4.07%。

    　　盈利预测与投资建议：产品结构改善支撑吨价提升，Q3 销量降幅扩大、吨成本及费用率上升压制利润。我们预计公司2026-2028 年归母净利润为46.18/47.44/49.74 亿元，对应PE 为15.7/15.3/14.6 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：啤酒销量恢复不及预期，中高端产品增长不及预期，原材料成本上涨，市场竞争加剧，费用投放超预期。