事件：公司发布2026 年三季报。2026 年前三季度公司营收同比-4.5%至280.4 亿元，归母/扣非归母净利润同比-4.2%/-5.9%至50.5/46.3 亿元；26Q3 单季度营收同比-5.6%至83.8 亿元，归母/扣非归母净利润同比-17.1%/-25.3%至11.4/9.6 亿元。

    　　26Q3 量减价增，中高档产品持续增长。据Wind，2026 年1-9 月中国规模以上企业啤酒累计产量同比-6.0%，可见行业需求整体承压，年内餐饮不振叠加局部多雨天气扰动啤酒消费场景，公司26Q3/Q1-Q3 销量同比-9.1%/-6.2%至197/647 万千升，分产品结构来看，26Q3 单季度公司主品牌/中高档以上销量同比-2.7%/+0.7%至124/95 万千升，中高档产品保持韧性增长，带动26Q3 单季度吨营收同比+3.9%至4265 元/千升，但由于销量承压规模效应走弱，以及铝罐等原材料有小幅上涨，公司26Q3 单季度吨成本同比+6.5%，带动毛利率同比-1.4pct 至42.1%。

    　　费用率短期上行，规模效应不再压制净利率。26Q3 单季度公司销售/管理费用率同比+1.4/+1.1pct 至15.1%/4.3%，其中销售/管理费用同比+4.1%/28.9%，销售费用投入力度与同期相当，但由于规模效应走弱导致费用率上行，管理费用亦有明显增加，带动归母/扣非归母净利率同比-1.9/-3.0pct 至13.5%/11.5%。

    　　短期承压调整，静待未来改善。年内多重因素压制啤酒消费需求，展望2027 年，公司轻装上阵、库存预计出清至低位，后续若餐饮复苏有望对报表形成明显正向拉动，公司产品结构持续向好，三季报中提及轻干、白啤等产品表现出色，其中轻干有望成为公司增长新抓手。

    　　盈利预测与投资建议： 我们预计2026-2028 年公司归母净利润同比-4.4%/+3.6%/+7.9%至43.9/45.4/49.0 亿元，考虑到公司2027 年有望恢复增长、综合考虑可比公司估值给予2027 年18xPE，对应A 股合理价值59.93 元/股，考虑A/H 溢价率计算港股合理价值为47.23 港币/股，维持A/H"买入"评级（港币兑人民币汇率为0.85）。

    　　风险提示：吨价提升低于预期，行业竞争加剧，食品安全问题。