用友网络26H1 实现营收37.27 亿元（yoy+4.08%），归母净利-9.28 亿元（25H1 归母净利-9.45 亿元，亏损同比收窄1.70%），扣非净利-9.47 亿元（25H1 扣非净利-10.11 亿元，亏损同比收窄6.34%）。其中Q2 实现营收22.68 亿元（yoy+2.94%，qoq+55.40%），归母净利-2.06 亿元（25Q2 归母净利-2.09 亿元，亏损同比收窄1.35%）。公司上半年营收稳步修复，主要得益于客户AI 需求放量，亏损收窄主要得益于费用率及毛利率改善。 “AI至上”战略下公司AI 产品加速迭代，看好全年营收稳步增长，维持“买入”。

    　　26H1 AI 相关收入4.64 亿元，“AI+数据+流程”一体化优势凸显26H1 公司AI 相关合同签约金额达9.06 亿元（半年签约规模达25 年全年的54%），AI 相关收入4.64 亿元，其中26Q1 AI 相关收入1.37 亿元，26Q2AI 相关收入3.27 亿元，公司二季度AI 业务加速落地带动营收稳步增长。公司持续深化“AI+数据+流程”一体化优势，26 年8 月发布BIP 6，覆盖财务、人力、采购、营销、供应链、制造、研发等全业务域，包括65 个垂直领域智能体，沉淀623 个智能相关能力（Skill）、超过2.6 万个应用与服务接口。我们认为，AI 业务正逐步成为公司新增长驱动，看好远期成长空间。

    　　AI 提效持续推进，26H1 经营质量稳步改善

    　　26H1 公司归母净利-9.28 亿元，亏损同比收窄1.70%，主要受益于毛利率及费用率同步优化。26H1 公司综合毛利率为50.89%，同比提升2.56pct，毛利率提升主要得益于公司业务结构持续改善，26H1 公司云服务营收占比达77.56%，同比提升0.39pct。26H1 公司销售/管理/研发费率分别为26.36%、16.07%、31.50%，分别同比-1.72、+0.35、+0.09pct，公司总体费用率收窄主要得益于AI 内部提效持续深化，其中管理费率增长主要受人员优化费用增加影响（截至26H1，公司员工人数较年初减少1557 人）。

    　　我们认为，受益于AI 内部提效持续深化，公司经营质量有望持续改善。

    　　业务出海提速，26H1 海外业务营收同比+57.9%26H1 公司海外业务收入1.98 亿元，同比增长57.9%，合同签约金额同比增长72.6%，海外客户数量突破2300 家，增长较2025 年进一步提速（去年同期海外业务营收yoy+24.9%）。公司持续推进“立足亚太，服务全球”的全球化2.0 战略，目前已形成覆盖40 余个国家和地区、辐射100 多个国家和地区的服务网络，并依托北京、中国香港和吉隆坡三大研发中心推进BIP 产品本地化。我们认为，伴随中国企业出海带来的全球财务、供应链、人力及经营管理一体化需求增长，以及BIP 海外本地化能力不断完善，公司海外业务有望维持较快增长，看好海外业务成为公司后续新增长驱动。

    　　盈利预测与估值

    　　我们下调公司26-28 年营收至100.05、112.04、129.09 亿元（较前值分别调整-2.07%/-2.91%/-2.95% ） ， 下调公司26-28 年归母净利润至-5.60/-0.90/3.38 亿元，对应EPS 为-0.16/-0.03/0.10 元。下调营收预测主要考虑到公司传统业务仍承压，下调盈利预测主要考虑到公司毛利率及费用率改善情况弱于此前预期。参考可比公司26E 4.9xPS（Wind），给予公司26E4.9xPS，对应目标价14.43 元（前值17.34 元，对应26E5.8xPS），维持“买入”。

    　　风险提示：宏观经济波动；市场竞争加剧；AI 商业化不及预期。