事件:

    　　2026 年8 月21 日，贵州茅台召开2026 年中报业绩说明会，会上公司管理层表示，以解决消费者“公平、保真、便捷”痛点问题为导向的市场化改革“四梁八柱”搭建完毕，产品市场销售体系结构化调整已经完成。我们作点评如下：

    　　投资要点:

    　　精品计划执行过半，1935 下半年供给紧俏。茅台酒方面，公司持续推动产品矩阵回归金字塔结构，每款产品的全年计划量基于供需两端双向确定，不在规划体系内的产品停止开发，高附加值产品持续探索代售模式，2026 年上半年精品茅台销售计划已执行过半。海外市场则主动清理回流酒，以短期业绩换取长期健康发展；系列酒方面，公司根据实际动销精准投放，维护渠道韧性，彻底从压货模式转向市场化运行，其中茅台1935 回款进度近80%（截至8 月21 日），后续将合理安排计划量，并加大终端费用投放，取消低价销售的渠道激励政策，提升产品口碑与服务质量。据今日酒价公众号，8 月21 日茅台1935 单瓶批价涨幅15 元，亦是相应验证。

    　　公司掌握渠道主动权，社会库存降至低位。2026 年公司持续深化市场化改革，完善“随行就市、相对平稳、供需适配、量价平衡”的动态调整机制，“自营+社会”“线上+线下”各渠道互相协同，i 茅台上半年新增用户数约1744.2 万，成交订单数超780 万笔，更加有效承担市场稳定器和平衡器的作用。同时，所有子公司、惠群公司销售的茅台酒将有序收回销售公司体内，叠加年内茅台酒多次提价，“中间层”炒作空间、投机性库存已被压缩到较低水平，2026 年上半年社会渠道茅台酒流通库存每月存销比（月末库存/当月销量）均小于1.0，供给和真实消费间的多个“隔热层”已逐步消解，不足以形成堰塞湖冲击市场稳定性。

    　　分龄运营破局年轻化，市值管理接力推进。面对年轻化难题，茅台通过分龄运营破解年轻化难题，将18 至25 岁、25 至30 岁、30 至35岁以及35 至45 岁人群细分为引导期、导入期、成长期、稳定期四个阶段，分别匹配品牌美誉建设、逐步适应、实现稳定消费、强化品牌黏性等目标。截至8 月21 日，i 茅台35 岁以下/35-45 岁的用户占比分别达44.4%/30.9%。资本市场端，上轮分红回报规划已接近到期，公司正系统制订未来三年市值管理方案，提升股东回报水平。

    　　投资建议：卸下历史包袱，经营迈向正循环，维持“买入”评级。我们认为，随着白酒行业从增长期无序扩张积累的“熵增”中走向系统性修复的“熵减”，公司2026 年以市场化改革谋新局，从产品体系、价格机制到渠道布局全面向真实需求靠拢，过去积累的社会库存、价格倒挂及投机性需求等历史包袱正逐步出清，最为困难的时期或已过去。展望下半年，我们认为茅台酒供给依旧紧俏，产品结构有望持续升级，预计公司2026-2028 年营业收入分别为1793/1896/2054 亿元，同比分别增长4%/6%/8%；归母净利润分别为839/870/933 亿元，同比分别增长2%/4%/7%，维持“买入”评级。

    　　风险提示：消费复苏不及预期、市场化改革受阻、高附加值产品销售不及预期、白酒批价下滑、消费税调整等。