事件概述

    　　公司发布半年报，26H1 公司实现营收 102.82 亿元 / 同比 +33.30%，归母净利润 19.79 亿元 / 同比+17.05%，扣非归母净利润 18.23 亿元 / 同比 +9.29%；其中 26Q2 营收 56.89 亿元 / +24.98%，归母净利润 9.89 亿元 / +11.40%，扣非归母净利润 8.78 亿元 / +0.56%。

    　　分析判断:

    　　Q2 利润增速低于收入增速，系低毛利商品贸易、物业交付结构性影响利润增速逐季放缓（Q1/Q2 归母净利分别 +23.29% / +11.40%，Q2 扣非 +0.56%），主要系：（1）收入增量集中来自低毛利的商品销售（+9.18 亿元、毛利率仅 0.8%）与数贸中心配套写字楼及商业街交付结转（26H1 配套房产收入15.56 亿），营业成本 +38.19% 快于营收，26H1 毛利率 29.04% / 同比 -2.51pct，Q2 进一步下探至 25.22%；（2）Q2 有效所得税率同比 +9.65pct 至 30.65%；（3）期间费用率 3.60% / -0.66pct 形成部分对冲，研发费用 +188.41% 系加码研发投入。我们认为，Q2 放缓更多反映结构切换与税率的阶段性扰动，市场经营基本盘盈利能力依然稳固。

    　　分业务：市场经营构筑利润压舱石，商品销售放大收入规模分业务来看，26H1 市场经营 / 配套房产 / 商品销售收入分别为 25.79 / 15.56 / 54.51 亿元，利润总额分别为 17.18 / 5.81 / 0.03 亿元。（1）市场经营：收入 +8.39%，贡献约 64% 的分部利润，商位使用毛利率高达 76.97%，为利润坚实压舱石（同比 -7.2pct）；（2）配套房产：交付结转收入约翻倍，为收入弹性最大来源；（3）商品销售：收入+20%，保持较快增长。此外，期末存货为14.08 亿元，较期初减少40.94%，主要系本期全球数字自贸中心T1-T2 写字楼及商城杭州飞地项目投入，以及全球数字自贸中心商业街一楼交付所致；经营性现金流净额 -1.29 亿元（上年同期 +13.83 亿元），主要系上年招商款高基数及税费增加 1.33 亿元，属阶段性波动。

    　　数贸生态：全球数贸中心全面投运，Chinagoods 与义支付表现持续亮眼全球数贸中心 2025 年 10 月开业、2026 年 5 月全面投运，日均客流超 6.6 万人次、日均外商超 7000人次。（1）Chinagoods 累计注册采购商超 586 万人（H1 新增超 36 万），实现市场经营户服务全覆盖；（2）义支付 H1 跨境交易额超 25.1 亿美元，覆盖 179 个国家和地区，取得中国香港 MSO、TCSP 牌照并落地首单"数币达"；（3）AI 布局加速：全球首个小商品垂直领域"世界义乌"商贸大模型完成算法备案，AI应用累计 25 项、服务用户超 30 万人，覆盖贸易全流程；推出“Chinagoods AI 导航”小程序，服务范围覆盖义乌国际商贸城一至五区及全球数贸中心，成为行业首个多建筑跨连廊导航落地案例，实现跨区域、跨楼层智能寻址，找店效率提升近70%；（4）义乌外贸持续高景气：26H1 义乌进出口总值同比 +19.9%（对非洲 / 东盟分别 +42.7% / +63.5%，综保区进出口 +59.3%），市场采购贸易与跨境电商需求旺盛。

    　　投资建议

    　　我们调整此前盈利预测，预计公司26-28 实现收入分别为232.02/255.42/284.41 亿元（26-27 年原预测为264.96/326.93 亿元），归母净利润分别为47.45/52.53/58.69 亿元（26-27 年原预测为54.64/67.04 亿元），EPS 分别为0.87/0.95/1.07 元（26-27 年原预测为1.00/1.22 元）。参考2026 年8 月27 日收盘价12.28 元/股，对应最新PE 分别为14x/13x/12x，维持公司“增持”评级。

    　　风险提示

    　　（1）贸易政策发生变化；（2）公司新市场不及预期；（3）新业务培育不及预期。