事件描述

    　　公司公告，2026H 营收125.4 亿（-20.0%），归母净利亏损27.5 亿（去年同期亏损37.0 亿），扣非后归母净利亏损31.3 亿（去年同期亏损35.5 亿），综合毛利率16.9%（+3.7pct）。

    　　事件评论

    　　结算毛利率提升，助力中期业绩减亏。2026H 公司营收125.4 亿（-20.0%），主要由于开发收入同比下降28.1%至69.9 亿元；而归母净利亏损27.5 亿（去年同期亏损37.0 亿），业绩减亏主因综合毛利率同比提升3.7pct 至16.9%，其中开发业务毛利率同比提升2.4pct至9.9%，此外公允价值变动净收益为6.1 亿元（去年同期仅为0.2 亿元）也助力业绩减亏。综合而言，收入下降，毛利率低位震荡，减值压力仍在导致公司上半年业绩亏损。展望后期，2026H 公司账上预收款105.9 亿元（-63.6%），预收款/2026 年化结算收入=0.50X，后期收入预计延续下行趋势，减值压力依旧，归母业绩料仍将承压。

    　　降杠杆下销售与开工量收缩明显，抓紧土地置换优化资产结构。2026H 公司全口径销售额95.3 亿（-44.4%），降杠杆背景下公司近年拿地开工量放缓，销售降幅较大。投资角度，公司多措并举推进存量资产盘活，2026H 通过土地置换、商改住规划调整后出让等方式获取大连啤酒厂项目和青岛李沧区地块，完成沈阳江山风华项目商改住规划调整，成功摘牌西安市大寨路地块，3 个项目合计投资额19.6 亿元，楼板价6306 元/平。虽公司公开债已全部清偿，但资金链依旧承压，销售需求未见确定性复苏的环境下，审慎投资、盘活存量是理性选择。截至2026H 公司未结算土储2333 万方（-13.6%），权益比例42.7%，土储仍具一定规模，只是适销对路的新库存占比较低。2026H 公司新开工量、竣工量分别同比下降28.6%、47.5%至25、84 万方，降杠杆下销售与开工量收缩明显。

    　　坚守财务安全底线，公开债正式清零。2026 年4 月，公司最后一期公司债顺利兑付，公开市场债务正式实现清零，守住财务安全底线。截至2026H 公司有息负债余额648 亿元，同比下降7.0%，其中99.3%为银行借款，加权平均融资成本为3.37%，相较2025 年底下降 55 个BP。公司负债率指标保持稳定，2026H 资产负债率为64.2%，剔除合同负债后的资产负债率为62.2%，净负债率为70.0%。

    　　投资建议：公司上半年公开债正式清零，守住财务安全底线，轻装上阵再出发。作为老牌优质房企，公司相对突出的运营效率和开发优势仍在，短期受制于市场需求下行及行业性的信用收缩，公司经营导向仍维持审慎；若等到市场止跌回稳，公司凭借高效的运营和卓越的品牌，有望迎来经营层面的边际改善，预计2026-2028 年归母净利-44/-28/-4 亿元，维持“增持”评级。

    　　风险提示

    　　1、需求疲弱，销售规模继续下滑；

    　　2、资金链偏紧，投资力度较弱。