事项：

    　　公司发布2026 年中报。公司26H1 实现收入91.9 亿元，同比+16.3%；归母净利润8.8 亿元，同比+10.2%；扣非归母净利润7.9 亿元，同比+7.0%。其中Q2实现收入46.5 亿元，同比+13.4%；归母净利润4.6 亿元，同比+6.0%；扣非归母净利润4.1 亿元，同比+0.8%。

    　　评论：

    　　26Q2 国内高质增长，汇率等扰动海外略有降速。分地区看，26Q2 国内/国外实现收入26.8/19.4 亿元，同比+16.1%/+9.2%；国内需求复苏延续高增，海外因汇率升值、国际冲突带来订单滞后等因素影响而有所放缓，还原汇率升值影响海外增速5pcts 左右，26Q2 海外仍有双位数稳增。分产品看，26Q2 酵母及深加工产品/食品原料/制糖产品/包装类产品/其他分别实现营收34.3 亿/5.7 亿/2.7 亿/1.2 亿/2.3 亿，同比+15.0%/+25.8%/+17.9%/+23.7%/-29.1%，我们预计26H1 酵母蛋白实现营收2 亿、盈利高于整体，贡献积极增量。

    　　26Q2 成本红利延展，汇率/运费/社保等扰动短期盈利。26Q2 毛利率为27.1%，同比+0.9pct，糖蜜成本红利持续兑现，单预期海运费及其他成本上涨部分对冲毛利率弹性；财务费用率为1.8%，同比大幅+1.8pcts，主要系汇兑损失持续扰动；此外，26Q2 销售/管理/研发分别为5.2%/3.4%/4.3%/，同比-0.3pcts/持平/+0.2pcts，预计补交社保存在部分扰动，单系列费率仍基本维持平稳。

    　　短期扰动释放，长期逻辑未变，26H2 经营加速可期。26H1 多重扰动叠加，使得26H1 净利率仅为9.9%，同比-0.7pcts，实际上，我们预计汇率/运费/社保影响利润近2 亿、还原后26H1 净利率同比+1.1pcts。而长期增长动能未变：一是海外产能稳步投放，27 年初印尼基地即将投产，俄罗斯三期项目正在扩建，将在保障海外高增的同时提振盈利；二是乳清蛋白高涨打开酵母蛋白切入窗口，安琪全产业链及食品认证卡位稀缺供给，未来两年产能快速扩产，有望贡献明显增量。此外，考虑今年糖料种植面积预增，且夏季高温多雨利好单产提升，预期26/27 榨季糖蜜价格仍有望下行，成本红利有望延展。预期随系列短期扰动减退、报表基数降低及成本持续回落，26H2 经营加速可期。

    　　投资建议：成长逻辑未变，经营加速可期，重申“强推”评级。考虑国内复苏超预期及酵母蛋白放量， 我们略上修营收预测至26-28 年同比增长15.8%/14.9%/+13.8%，结合今年以来汇兑、社保等扰动超预期，而后期扰动渐退、成本红利延展，略调整业绩预测至18.7/22.9/27.1 亿元（原预测为19.0/22.0/24.5 亿元），对应26/27 年PE 为20/16 倍。考虑公司中长期高成长逻辑未变，酵母蛋白第二曲线加速贡献，维持目标价58 元，对应27 年PE 近22倍，关注下半年营收加速、成本回落及酵母蛋白放量等催化，重申“强推”评级。

    　　风险提示：汇率大幅波动、国际冲突使得海外运费大涨/运输受阻、需求复苏不及预期、海外扩张不及预期等。