事件：安琪酵母发布2026 年半年报，26H1 公司实现收入/归母净利润/扣非净利润91.87/8.81/7.94 亿元，分别同增16.30%/10.21%/7.02%；其中Q2 收入/归母净利润/扣非净利润分别为46.53/4.55/4.08 亿元，分别同增13.35%/6.01%/0.82%，收入受国内基数影响同比增速较Q1 放缓，但仍维持双位数增长；利润端受汇兑损失影响较大；归母与扣非增速差异主要来自政府补助增加。

    　　酵母主业稳健增长，食品原料延续高增。（1）分品类，2026H1 酵母及深加工/ 制糖/ 包装类产品/ 食品原料/ 其他分别实现收入66.83/6.21/2.30/11.86/4.04 亿元，同比+16%/+62%/+18%/+34%/-37%，收入占比分别为73%/7%/3%/13%/4% ； 2026Q2 同比分别+15%/+18%/+24%/+26%/-29%；（2）分渠道，2026H1/2026Q2 线上渠道分别实现收入19.47/9.51 亿元，同比-8%/-9%；线下渠道分别实现收入71.77/36.67 亿元，同比+25%/+21%。2026H1 公司线下/线上渠道收入占比分别为79%/21%。

    　　国内市场保持较快增长，海外增速阶段性放缓。2026H1 国内/国外分别实现收入52.52/38.72 亿元， 收入占比分别58%/42%， 同比分别+19%/+12%；26Q2 国内/国外分别实现收入26.76/19.41 亿元，同比分别+16%/+9%，收入增速较Q1 的+23%/+15%有所放缓。国内业务Q1 基数较低故增速较高（25Q1/Q2 国内收入增速-0.26%/+4.29%），26Q2 收入同比增速回落系正常现象，但仍维持双位数增速，下游需求边际修复。

    　　毛利率延续提升，汇兑损失扰动净利率。2026H1 毛利率同比+0.71pct 至26.80% ， 同期销售/ 管理/ 研发费用率同比-0.35/-0.15/+0.11pct 至5.23%/3.27%/3.98%，财务费用率同比+1.79pct 至1.87%，主要系报告期内出现汇兑损失、上年同期为汇兑收益；销售净利率同比-0.66pct 至9.86%。26Q2 毛利率同比+0.93pct 至27.12%，销售/管理/研发费用率同比-0.33/+0.02/+0.19pct 至5.25%/3.39%/4.31%，财务费用率同比+1.76pct至1.84%，净利率同比-0.79pct 至10.03%。

    　　盈利预测与投资评级：酵母蛋白等业务成长空间较大，我们调整2026-2028 年归母净利润预测至18.26/21.74/25.08 亿元（ 原值：

    　　18.23/20.80/23.60 亿元），同比+18.22%/+19.05%/+15.37%，对应当前PE20.68x/17.37x/15.05x，维持“买入”评级。

    　　风险提示：原材料价格波动风险、食品安全风险、行业竞争加剧的风险。