公司公布26 年中期业绩：26H1 收入同增54.3%至348.4 亿元，归母净利润同增156.6%至12.1 亿元，扣非净利润同增153.2%至11.4 亿元。Q2 收入同增54.8%至182.0 亿元，归母净利润同增126.0%至5.8 亿元，扣非净利润同增约139.9%至5.7 亿元，盈利能力延续快速提升趋势，零食业务剔除政府补助因素后利润率亦环比提升。公司加快优势省份拓店的同时强化全国布局，供应链建设持续深化，助力品类拓展及性价比优势进一步夯实。伴随AI 赋能、精细化运营及规模效应释放，盈利能力提升空间值得期待。维持“买入”评级。

    　　零食业务高增，展店节奏与店效均保持强劲

    　　零食量贩业务26Q2 收入同增55.1%至180.8 亿元。公司门店网络持续扩张，26H1 达23,802 家，净增5,488 家（vs 25H2 净增2,949 家），其中华东/华中/华北分别新增2,779/827/757 家，分别占新开店数的48%/14%/13%，在高势能区域持续加密，亦加快全国化布局，西北、西南、东北、华南合计占新开店25%。我们测算H1 公司平均单店贡献收入同增8.4%，点位优化及品类扩容显效，门店精细化运营、消费习惯养成带来更高的复购，增强单店模型吸引力。H1 公司关店率处于1.5%的低位，体现渠道健康度。食用菌业务Q2 收入同增12.6%至1.2 亿元，经营表现稳健。

    　　剔除政府补助影响后的零食业务利润率同比高增，环比稳健提升Q2 毛利率同增1.1pct 至12.8%，环比稳定，采购规模持续扩大、深化供应商协同带来的成本优化持续显现。Q2 销售费用率同增0.4pct 至3.3%，管理费用率同降0.4pct 至2.6%，期间费用率整体保持平稳。综合影响下，Q2净利率、归母净利率分别同增0.9/1.0pct 至5.0%/3.2%，其中量贩零食业务26Q2 剔除股份支付后的净利率同增约0.7pct 至5.4%，若进一步剔除政府补贴影响，其净利率同增0.9pct 至5.4%，较4Q25、1Q26 同口径净利率5.3%/5.3%稳步提升。

    　　多维能力建设持续推进，品牌势能与运营效率同步强化我们认为公司中长期经营能力持续夯实：1）供应链与物流：公司H1 常温仓净增10 个达58 个，冷链冷库净增1 个达10 个，多数门店可实现“T+1”配送，夯实供应链效率优势并支撑冷链新品类发展；2）“零食+”品类矩阵：引入低温短保食品饮料、冷冻食品、IP 授权产品等，持续将门店打造为集丰富品类、沉浸式环境与愉悦体验于一体的“家门口的零食乐园”；3）品牌建设及会员运营：公司通过明星代言、节假日及主题营销、热门IP 联动等方式持续强化品牌心智。公司亦着力构建精细化会员体系，截至H1 公司注册会员总数接近2.5 亿，其中交易会员数量突破1.5 亿，通过个性化营销及会员权益优化，有效提升了会员粘性及复购率。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑公司同店改善及拓店节奏好于预期，我们上调2026-28 年归母净利润预测8%/13%/13%至25.9/33.5/38.8 亿元。参考可比公司26 年一致预期均值15xPE（前值17x PE），考虑公司供应链优势稳固，运营升级步伐领先，利润率提升前景广阔，维持26 年23xPE，对应目标价302 元（前值目标价284 元），溢价率提升主因公司开店速度超年初预期，成长性及单店模型稳定性表现突出。维持“买入”评级。

    　　风险提示：零食店拓店不及预期，价格战竞争激烈程度超预期，折扣超市拓店不及预期等。