事件概述

    　　2026H1 公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流分别为13.91/0.43/0.45/1.11 亿元，同比增长3.89%/36.61%/68.30%/-19.76%，剔除资产及信用减值损失、其他收益、投资净收益、公允价值变动、资产处置收益影响后归母净利0.87 亿元，同比下降3.8%；经营现金流高于归母净利主要由于经营性应收减少。26Q2公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为8.02/0.20/0.24 亿元、同比增长12.57%/63.21%/131.06%，剔除减值损失及汇兑损益后Q2 归母净利0.73 亿元，同比增长35%。

    　　分析判断:

    　　主业盈利能力改善。（1）主业鞋包带用皮革收入8.79 亿元，同比增长3.23%；公司总产能达到1.36 亿平方英尺，同比增长45.3%，总产能利用率65.66%、同比+0.02PCT，其中境内产能占比89.89%、利用率66.56%，境外产能占比10.11%、利用率57.61%；国外销售收入1.71 亿元、同比增长2.76%，从而推出内销收入7.09 亿元，同比增长约3.3%。主业毛利率17.31%，同比增加1.63PCT；根据我们测算，主业净利/净利率分别为0.26亿元/4%，同比扭亏/+7.2PCT，剔除汇兑损益及资产减值损失影响后主业净利/净利率分别为0.8 亿元/9.2%，同比增长34.8%/2.2PCT。

    　　宏兴收入持平，但产品结构及原料成本影响净利大幅下滑。（1）汽车内饰用皮革收入3.80 亿元，同比下降0.42%；毛利率24.60%，同比减少10.03PCT。其中宏兴汽车皮革收入/净利分别为3.77/0.44 亿元，同比增长0.56%/-43.12%，宏兴净利率为11.6%，同比下降8.9PCT，主要系产品结构变化、皮料成本增加致单位成本上升、毛利率下降；按60%持股比例测算并表贡献净利约0.26 亿元。（2）客户方面，宏兴主要客户为国内新能源品牌，已与理想汽车、蔚来汽车、江淮汽车、奇瑞汽车、零跑汽车、吉利汽车等建立合作，并已供应上述主机厂多款车型。

    　　宝泰收入增长但净利率下滑。26H1 二层皮胶原产品原料/其他用皮革收入分别为0.53/0.56 亿元，同比增长7.92%/36.69%；毛利率分别为21.16%/14.24%，同比增加8.06/13.80PCT。子公司宝泰皮革收入/净利分别为3.69/0.03 亿元，同比增长20.9%/-30.3%，净利率为0.7%，同比下降0.5PCT；按51%持股比例测算并表贡献净利约0.013 亿元。

    　　印尼联华减亏。26H1 联华皮革收入0.66 亿元，同比增长248.73%，主要受产销量增长带动，净利润-925.28 万元，同比减亏15.72%，主要由收入增长毛利额增长及汇兑损失减少所致，归母净利-832.8 万元。兴业皮革（越南）有限公司为公司100%持股子公司，2026 年上半年越南基地正推进产能投建工程，待项目完工、配套业务持续拓展后产能将稳步有序释放。

    　　布局磷化铟业务，拓展半导体新材料领域。公司拟以5,500 万元收购磷化铟衬底及半导体电子材料相关业务资产、团队及知识产权，7 月已签署正式收购协议，目前资产交割及项目建设相关工作持续推进，有望进一步拓展公司业务边界。

    　　26Q2 归母净利率增幅低于毛利率主要受期间费用率提升、公允价值变动收益占比下降及减值损失占比计提增加影响。（1）26H1 公司毛利率为19.1%、同比下降1.39PCT，26H1 公司归母净利率/扣非归母净利率为3.07%/3.26%、同比上升0.74/1.25PCT，财务费用率下降0.3PCT，公允价值变动占比下降0.57PCT、资产减值损失占比冲回1.74PCT，所得税占比增加0.23PCT。（2）26Q2 毛利率/归母净利率/扣非归母净利率分别为21.7%/2.5%/2.9%，同比提升1.5/0.8/1.5PCT。销售费用率/管理费用率分别下降0.3/0.8PCT、财务费用率增　　加0.4PCT、投资净收益占比下降0.2PCT，公允价值变动损失增加0.9PCT、减值损失计提增加0.65PCT、所得税占比增加0.77PCT。

    　　库存有所增加，存货周转天数减少。公司26H1 末存货金额为13.58 亿元，同比增加1.41%，其中原材料/在产品/库存商品分别为0.14/0.23/0.36 亿元，同比增长-23.85%/-6.78%/30.63%；公司存货周转天数216 天，同比减少8 天。应收账款为5.26 亿元，同比增加12.67%，应收账款周转天数73 天，同比增加4 天。应付账款为4.85 亿元，同比增加38.71%，应付账款周转天数81 天，同比增加19 天。

    　　投资建议

    　　我们分析，1）主业内销随着小单快反能力提升转型电商客户，瑞森皮革沙发业务有望贡献，联华皮革有望扭亏为盈；2）宏兴皮革盈利能力承压，我们判断随着公司通过皮料采购、工艺优化等方式降本，盈利能力实现修复；3 ） 布局磷化铟业务有望贡献新增量。下调26-28 年收入预测34.54/37.44/40.91 亿元至32.10/34.13/36.56 亿元；下调26-28 年归母净利预测2.41/2.85/3.33 亿元至1.80/2.29/2.71 亿元，对应调整26-28 年EPS 为0.81/0.96/1.13 元至0.61/0.78/0.92 元；2026 年8 月24 日收盘价27.03 元对应26/27/28年 PE 分别为44.50/34.86/29.44X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　汽车客户销量低于预期风险，原材料价格波动风险，拟收购和增资项目尚未完成，存在不确定性,系统性风险。