3Q26 业绩小幅低于市场预期

    　　3Q26 营业收入2214.9 亿元，同比+13.6%/环比+13.8%；归母净利润100.2 亿元，同比+28.1%/环比+21.6%，电池消费税、汇兑损失、减值损失等因素致3Q26 业绩小幅低于市场预期。

    　　发展趋势

    　　国内销量环比修复，出口同环比延续增长。3Q26 公司总销量132.3 万辆，同比+18.7%/环比+19.4%；其中出口乘用车55.1 万辆，同比+136.6%/环比+16.9%；国内销量77.2 万辆，同比-12.4%/环比+21.3%。分品牌看，方程豹3Q 销量同比高增，带动高端品牌销量占比同环比提升。我们估算汽车及相关业务对应的单车收入为13.3 万元，同环比小幅下降，主因收入结构变化。

    　　毛利率环比微降，净利润率逐季提升。3Q26 公司毛利率为18.0%，同比+0.4ppt/环比-0.9ppt；销售、管理、研发费用合计同比+2.1%/环比+7.2%，费率同比-1.3/环比-0.7ppt。财务费用22.7 亿元，同比增加20 亿元/环比-7 亿元；投资收益和公允价值变动净收益合计同比+4.3/环比+12.1 亿元，资产减值和信用减值损失合计同比-10.8/环比-0.5 亿元，以上合计对利润同比摊薄26亿元/环比增厚19 亿元（未考虑所得税）；净利率达4.5%。

    　　4Q 内销环比继续改善；多举措助力出海目标兑现。我们预计随着电池产能释放，4Q 公司国内销量有望延续环比增长走势；依托“闪充”技术与产品矩阵，明年国内销量有望恢复至300 万辆左右。考虑外部环境因素，我们预计公司将加速海外工厂建设与投产节奏、欧盟产品布局向纯电车倾斜，并视竞争情况考虑向下游传导价格，我们仍看好公司新能源出海的增长动能。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑恢复征收电池消费税、汇兑损失等因素，我们下调26E 归母净利润10%至350 亿元；维持27E 盈利预测不变。当前股价对应A/H 股21.5x/15.4x 26EP/E 和15.6x/10.9x 27E P/E。我们维持跑赢行业评级，考虑港股市场风险偏好及估值中枢，下调A/H股目标价10%/31%至108 元和90 港元，对应A/H 股28x/20x26EP/E 和20x/14x 27E P/E，较当前有31%/31%的上行空间。

    　　风险

    　　市场竞争加剧，海外市场乘用车贸易政策变化。