公司26Q2 收入同比+6.61%，归母净利润同比+51.72%。上半年门店持续调整，坪效带动直营增长亮眼，加盟发货同比转正，童装增速快于休闲服饰。线上同款同价&线下直营占比提升带动毛利率提升，费用率持续优化。预计26-28 年归母净利润分别为10.75 亿元、11.97 亿元、13.17 亿元，当前市值对应26PE14X、27PE13X，维持强烈推荐评级。

    　　26Q2 收入稳健增长，利润持续高增。

    　　1）26H1 公司营收67.22 亿元（同比+9.32%，下同），归母净利润4.79 亿元（+47.45%），扣非净利润4.72 亿元（+59.27%），非经常项目中政府补助减少。

    　　2）26Q2 公司营收32.73 亿元（+6.61%），归母净利润1.68 亿元（+51.72%），扣非净利润1.73 亿元（+69.07%）。

    　　3）中期派息0.15 元/股，与去年中期一致。

    　　坪效带动直营增长亮眼，加盟发货同比转正，童装增速快于休闲服饰。

    　　1）分渠道：26H1 线上收入30.44 亿元（+13.10%），线下直营收入11.69亿元（+23.32%），线下加盟收入23.49 亿元（+0.68%），线下联营收入0.47亿元（-25.76%）。截至26 年6 月底公司门店总数7617 家（较年初净-314家），其中直营、加盟、联营门店数量分别为1027 家（-1 家）、6563 家（-309家）、27 家（-4 家）。直营门店店均面积222.2 平米，店均坪效5121.94 元/平米/半年（同比+17.0%）。

    　　2）分产品：26H1 休闲服饰收入17.82 亿元（+3.43%），占比28%；儿童服饰收入48.27 亿元（+11.92%），占比70%。截至26 年6 月底休闲服饰门店2518 家（-158 家）、儿童服饰门店5099 家（-156 家）。

    　　线上同款同价&线下直营占比提升带动毛利率提升，费用率持续优化。

    　　1）26H1：毛利率同比+1.11pct 至47.81%，分渠道：线上毛利率49.89%（+2.60pct）、线下直营毛利率66.35%（-1.25pct）、线下加盟毛利率35.35%（-1.99pct），分产品：休闲服饰毛利率45.66%（+2.44pct）、儿童服饰毛利率48.56%（+0.35pct）。期间费用率-3.00pct 至33.32%，其中销售、管理、财务费用率分别-0.72pct、-0.45pct、-1.85pct，财务费用率下降主要系定期存款利息收入增加所致。净利率+1.91pct 至7.10%。

    　　2）26Q2：毛利率+1.52pct 至47.92%；期间费用率-2.26pct 至36.23%，其中主要是财务费用率-2.44pct；净利率+1.65pct 至5.11%。

    　　伴随销售及收款增加，库存与现金流状况明显改善。26H1 经营活动净现金流2.69 亿元，同比转正。截至26 年6 月末存货周转天数为154 天，同比-33 天；应收账款周转天数为31 天，同比-6 天。

    　　盈利预测及投资建议：公司两个主要品牌上半年发力品牌焕新升级，加速重　　点区域发展，提升渠道经营效率；其他品牌高速成长，占比快速提升。考虑到上半年利润端的优秀表现，我们预计公司26-28 年收入规模分别为160 亿元、172 亿元、184 亿元，同比增长6%、7%、7%，归母净利润规模分别为10.75 亿元、11.97 亿元、13.17 亿元，同比增长20%、11%、10%。当前市值对应26PE14X、27PE13X，维持强烈推荐评级。

    　　风险提示：终端零售及店效不及预期风险，线上流量成本侵蚀利润风险，存货减值风险等。