公司发布2026 年中报，1H2026 实现营收208.6 亿元，同比+9.1%，实现归母净利润19.5 亿元，同比+9.6%。其中，1Q/2Q2026 实现营收100.8/107.8 亿元，同比+1.9%/+17.0%，实现归母净利润9.1/10.4 亿元，同比+2.3%/+16.8%。1H2026 公司经营性净现金流为33.7 亿元，同比+77.7%。

    　　点评：

    　　箱板瓦楞纸放量，驱动上半年营收增长：造纸业务方面，1H2026 公司双胶纸/铜版纸/生活用纸/牛皮箱板纸/瓦楞纸分别实现营收40.0/14.2/14.7/70.8/2.8 亿元，同比分别-4.9%/-29.7%/+13.7%/+35.5%/+292.0%；制浆业务方面，1H2026 公司化机浆/溶解浆/化学浆分别实现营收7.8/13.3/7.3 亿元，同比分别+17.5%/-17.4%/+25.4%。

    　　1H2026 ， 根据卓创资讯数据， 国内双胶纸/ 铜版纸/ 箱板纸吨均价分别为4669/4602/3612 元，同比-663/-1010/-3 元；1H2026 国内阔叶浆吨均价为4555元，同比+26 元。

    　　我们认为，公司文化纸营收同比下滑主要系纸价下行所致，箱板纸营收大幅增长主要原因系广西基地新增产能持续释放，驱动产销量增加；而化学浆营收增长则主要受益于南宁基地浆线投产放量。

    　　箱板瓦楞纸盈利改善，驱动二季度毛利率环比提高：1H2026 公司毛利率为15.7%，同比-0.8pcts。其中，1Q/2Q2026 公司毛利率分别为14.8%/16.5%，2Q2026 环比+1.7pcts。造纸业务来看，1H2026 公司双胶纸/铜版纸/生活用纸/牛皮箱板纸/瓦楞纸的毛利率分别为10.8%/8.9%/16.5%/18.5%/9.9% ， 同比分别-3.6/-8.0/+7.1/+2.8/+7.6pcts。制浆业务方面，1H2026 公司溶解浆/化机浆/化学浆毛利率分别为10.7%/26.1%/17.6%，同比分别-13.9/+1.4/-3.3pcts。

    　　根据卓创资讯数据，2Q2026，国内双胶纸/铜版纸/箱板纸吨均价为4614/4532/3651元，同比分别-626/-1023/+131 元，环比-112/-144/+80 元；2Q2026，国内阔叶浆吨均价为4525 元，同比+241 元，环比-60 元。2Q2026，国内进口木片/废黄板纸/动力煤吨均价环比分别+14 美元/+131 元/+103 元。

    　　我们认为二季度公司毛利率环比提升，主要原因系二季度箱板纸环比提价，同时高毛利率的箱板纸业务收入占比进一步提升，产品结构优化带动整体毛利率环比改善。

    　　1H2026，公司期间费用率为4.5%，同比-0.8pcts。分项目看，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.4%/2.2%/1.2%/0.7%，分别同比持平/-0.2/持平/-0.6pcts。公司财务费用率的降低主要原因系汇兑收益增加所致。

    　　2Q2026，公司期间费用率为4.8%，同比-1.0pcts。分项目看，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.3%/2.2%/1.6%/0.6%，分别同比-0.1/-0.2/+0.1/-0.7pcts。

    　　产能持续扩张，林浆纸一体化+产品结构多元化彰显经营韧性：山东基地方面，颜店14 万吨特种纸二期已于2026Q1 投产，兖州溶解浆产线搬迁已实现稳定运行，60 万吨漂白化学浆/70 万吨包装纸项目于2026 年8 月投产；广西基地方面，南宁园区高档包装纸、生活用纸、化学浆、化机浆等生产线已于2025 年底陆续试产，2026 年进入产能爬坡期，此外，公司于2026 年7 月投资不超过50 亿元建设南宁林浆纸一体化提质增效技改项目（年产50 万吨本色化学木浆+60 万吨特种纸），预计2027 年Q4 进入试产阶段，未来有望与北海基地在产业链延伸、资源配置上紧密联动，充分发挥协同效应。

    　　造纸龙头企业，维持“买入”评级：我们上调公司2026-2028 年归母净利润预测为38.7/44.0/50.6 亿元（上调幅度为7%/8%/9%），2026-2028 年对应EPS分别为1.36/1.54/1.77 元，当前股价对应PE 分别为10/9/8 倍。公司为造纸行业龙头企业，产能规模持续扩张，长期经营韧性十足，当前估值水平处于历史低位，维持“买入”评级。

    　　风险提示：国内宏观经济低于预期，浆价波动超预期，新增产能投放不及预期