公司2026 年中报利润大幅增长，毛利率显著改善，我们判断主要受益前期原材料存货增值红利。公司应收账款持续优化，充足存货保障订单交付。报告期内公司同时推进软硬件协同，布局Agent 全栈基础设施，打造Token 引擎、Agent主机等算力平台，完善智能体相关软硬件能力。公司不断强化技术创新与迭代，巩固自身在服务器市场的稳固地位，长期成长具备充足动能，维持“强烈推荐”投资评级。

    　　公司发布26 年中报，利润大幅提升。公司26H1 实现营业收入843.79 亿元，YoY+5.22%；实现归母净利润29.52 亿元，YoY+269.59%；实现扣非归母净利润24.19 亿元，YoY+260.08%；实现经营性净现金流-74.93 亿元。26Q2公司实现营业收入489.08 亿元，YoY+46.72%；实现归母净利润23.47 亿元，YoY+598.50%；实现扣非归母净利润18.29 亿元，YoY+647.26%；实现经营性净现金流2.79 亿元。公司2026 年上半年业绩实现跨越式增长，显示其在算力基础设施领域的市场主导地位持续巩固，经营效率与盈利韧性显著提升。

    　　毛利率显著提升，费用率略有提升。报告期内公司毛利率8.75%，较去年同期提升4.20 个百分点；其中26Q2 公司毛利率达到10.28%，同比提升4.19个百分点，环比提升3.64 个百分点。分产品看，服务器产品毛利率8.73%，同比提升4.41 个百分点，存储类、交换类等产品毛利率8.85%，同比提升1.26个百分点。我们认为公司毛利率弹性来源于上游算力元器件涨价带来的存货增值红利，此前公司储备大量芯片、存储原材料，二季度服务器核心元器件持续涨价，存量库存实现价值增值，成为本季业绩亮眼的关键推手。报告期内公司销售/管理/研发费用率分别为0.95%/0.86%/3.07%，较去年同期分别提升0.16/0.42/1.21 个百分点。

    　　应收账款持续优化，存货充足支撑订单交付。报告期内公司应收账款及票据合计167.83 亿元，YoY-17.12%，占总资产比重15.38%，同比下降3.54 个百分点；截至六月末，公司存货余额526.79 亿元，YoY-11.50%，占总资产比重48.29%，同比下降7.33 个百分点。22 年至今公司应收账款占资产比重持续下降说明应收账款优化效果显著；此外，我们认为公司充足的库存水平为2026 年订单交付提供有力支撑。

    　　软硬件协同创新，打造领先的企业级Agent 基础设施。报告期内，公司面向Agent 规模化应用需求，持续构建从Agent 基础设施到应用开发与管理的全栈能力，助力企业释放智能体生产力。Agent 基础设施硬件层面，围绕多模融合与群智协同，打造Token 引擎与Agent 主机两类算力平台，Token 引擎聚焦Token 生产，支撑多个大模型并行推理与快速生成；Agent 主机聚焦智能体稳定运行，支撑海量Agent 并发执行与协同。Agent 基础设施软件层面，聚焦Token 服务，推动模型推理服务化、异构算力统一调度、资源精细计量与业务全链路观测，提升Token 供给的效率、稳定性与可运营性。

    　　维持“强烈推荐”评级。考虑到公司毛利率变化，重新调整公司26-28 年营收为1886.75/2220.71/2669.29 亿元，归母净利润为39.37/49.16/63.27 亿元，PE 为28.9/23.1/18.0 倍，维持“强烈推荐”评级。

    　　风险提示：AI 业务发展低于预期；行业竞争加剧。