事件描述

    　　2026H1：实现营业收入126.31 亿元，同比下降6.8%；归属净利润13.75 亿元，同比下滑28.7%，扣非净利润13.18 亿元，同比下滑30.4%。

    　　单2 季度：实现营业收入64.68 亿元，同比下滑11.5%；归属净利润5.72 亿元，同比下滑47.4%，扣非净利润5.42 亿元，同比下滑49.5%。

    　　事件评论

    　　石膏板承压，防水逆势增长。分板块看，2026H1 泰山石膏收入同比下降17.3%，净利润同比下降30.8%；北新防水收入同比增长5.5%，净利润为1.9 亿元同增33.3%；涂料业务收入21.9 亿，同比增长1.4%，净利润1.6 亿，同比下降7.5%。整体看石膏板因需求下滑较多，量价均有承压；防水业务延续了前几年的增长态势叠加远大洪雨并表，且价格传导顺畅利润率同比提升；涂料收入小幅增长，利润率受原材料波动影响小幅下降。

    　　1）石膏板业务：需求承压，销量下滑明显。上半年实现石膏板收入57.8 亿元，同比下滑13.4%，上半年需求端承压，预计公司销量或同比下降明显。价格端，在行业承压的背景以及同期高基数下，预计同比小幅下降，但依然体现了较强的价格韧性。从毛利率看上半年石膏板毛利率同比小幅下降1.88 个pct 至36.80%。

    　　2）龙骨业务：毛利率同比承压。上半年龙骨实现收入9.5 亿，同比下滑16.7%；毛利率15.46%，同比下降6.19 个pct。需求承压情况下，龙骨行业因存在较多的非标产品，导致公司盈利压力大于石膏板。中期看，公司龙骨配套率仍处较低水平，未来提升空间较大。

    　　3）防水建材：上半年防水建材收入26.3 亿左右，同比增长5.6%左右；实现净利润1.9亿，同比增长33%，净利率7.2%，同升1.5 个pct。在地产新开工大幅下行背景下，公司防水业务保持增长实属难得，且依靠生产、营销等方面优化，净利率水平也在稳步提升。

    　　4）涂料业务：上半年涂料收入21.9 亿左右，同比增长1.4%左右；实现净利润1.6 亿，同比下滑7.5%，净利率7.3%，同降0.7 个pct。上半年原材料涨价对盈利能力有所影响。

    　　重视优质白马的两个变化。一是石膏板协同：过往公司接近70%市占率但定价权发挥并不完全，其中受泰山与龙牌独立运营影响。预计2026 年开始公司内部协同改善路径清晰；二是中期成长性：1）材料平台打造。防水及涂料整合效果显著，证明了公司作为央企的市场化整合能力；2）新品GF 板推广。新型墙体材料GF 板第一条2000 万米产线已投产，考虑产品差异化优势，有望快速放量。

    　　投资建议：随着石膏板主业协同强化，未来盈利有望修复；材料平台打造及新品GF 板推进强化中期成长性。暂不考虑收并购预计2026、2027 年归属净利润25、30 亿，对应PE为11.4、9.5 倍。潜在弹性一是需求改善石膏板提价超预期，二是公司收并购有所推进。

    　　风险提示

    　　1、地产竣工持续低预期；

    　　2、品类扩张速度低预期。