2026H1 公司收入及利润受主动减少低毛利原料药业务及汇兑损失有所影响，我们预计下半年CDMO 业务将显著提速，看好CDMO 业务高质量增长与结构升级共振。

    　　财务表现：汇兑损失带来利润短期承压

    　　2026 年上半年公司实现营业收入48.23 亿元（YOY-11.41%）；归母净利润为5.22亿元（YOY-7.22%），扣非归母净利润为4.95 亿元（YOY-4.88%）。公司营收及利润下滑主要系主动减少低毛利原料药业务及汇兑损失影响所致。根据公司投资者关系纪要“2026 年半年度汇兑损益对公司业绩的负贡献5700 万元，2025 年半年度汇兑收益为730 万元”。

    　　成长能力：看好CDMO 高质量增长与结构升级共振CDMO 业务：保持较快增长，在手订单加速。26H1 公司CDMO 业务营收14.1亿元（YOY+14.2%），进行中项目1620 个，同比增长37%。其中，商业化阶段（含临床三期）项目417 个，同比增长11%，包括人用药项目315 个，兽药项目51 个，其他项目51 个；研发阶段项目1203 个，同比增长50%。公司CDMO 业务从“起始原料药+注册中间体”到“起始原料药+注册中间体+API+制剂”的业务转型升级进展顺利，截至2026H1，公司DS 项目总共175 个，同比增长31%，其中中小型创新药客户DS 项目快速增长，跨国制药公司拓展也持续取得重要进展。复杂分子承接能力大幅提升，已承接ADC 项目52 个，多肽项目71个、产品322 个。在手订单增长迅猛，截至26H1，公司后续三年内将交付的商业化在手订单金额超73 亿元，2025 年末公司在手订单超60 亿元，考虑已交付的订单量，公司上半年新签订单金额和增速均保持快速增长。根据公司交流纪要“全年预计实现 20%以上的增长，下半年增速预计会快于上半年”，我们看好公司CDMO 业务随着验证批次项目、二期项目陆续转入商业化，带动增速逐年提升，持续为公司业绩增长带来弹性。

    　　原料药及中间体业务：筑底企稳，结构优化。2026 年上半年公司原料药中间体业务实现销售收入28.51 亿元（YOY-20.88%），主要系公司主动压缩低毛利业务所致。2026H1 公司API 事业部在研新项目20 个，完成小试研究5 个，完成验证4 个，11 个在验证进行中。我们认为，随着行业去产能持续推进及公司竞争力提升，原料药板块经营基本面有望稳步筑底回暖。

    　　药品业务：2026 年上半年公司药品业务实现销售收入5.32 亿元（YOY-8.64%），主要受集采价格调整影响。公司药品业务加快推进“深度差异化品种”发展策略，在研项目70 个，2026H1 完成验证项目5 个，申报项目5 个，获批项目4个，涉及心脑血管类、中枢神经系统类等多个领域，其中，司美格鲁肽注射液（减重和降糖两个适应症）III 期临床进展顺利，目前处于临床试验资料整理中；持续丰富的产品线将为公司药品业务发展奠定坚实的基础。

    　　盈利能力：结构优化驱动毛利率提升，看好盈利能力进入提升期2026H1 公司销售毛利率29.55%（同比提升3.82pct）。分板块看，CDMO 业务毛利率为42.61%，同比下降1.43pct，主要系临床期项目占比增加影响；原料药业务毛利率为17.58%，同比提升3.88pct；药品业务毛利率为59.65%，同比下降1.38pct。费用率看，销售费用率4.64%（同比下降0.13pct）；管理费用率4.13%（同比提升0.38pct）；研发费用率5.78%（同比下降0.17pct）；财务费用率1.28%（同比提升1.67pct），主要系汇兑损失增加所致。 展望2026-2028 年：在不考虑汇兑波动影响下，我们认为伴随着CDMO 等高毛利率业务收入占比不断提升，以及原料药业务盈利能力修复，公司有望进入盈利能力不断提升的趋势。

    　　盈利预测与估值

    　　我们预计公司2026-2028 年EPS 分别为0.92、1.09、1.29 元，2026 年8 月20 日收盘价对应2026 年PE 为24 倍（2027 年为20 倍）。我们看好公司CDMO 技术平台&新建产能陆续进入释放期，收入结构改善下，公司有望进入新一轮供给升级驱动的高质量增长周期，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　汇率波动风险；订单交付波动性风险；核心制剂品种销售额不及预期风险等。