26H1 收入/归母净利润/扣非归母净利润90.3/14.0/13.8 亿元， 同比+5.5%/+26.9%/+33.2%，其中26Q2 收入/归母净利润/扣非归母净利润49.3/11.3/11.2 亿元，同比+4.3%/+21.0%/+26.9%。公司上半年业绩符合前次业绩预告（归母净利润13.8-14.9 亿；扣非净利润13.5-14.5 亿）。26Q2公司量/价同比+2.2%/+2.0%，主要系U8 全国化进程与内部提效成果加速释放。利润端，26Q2 所得税率与少数股东权益占比两个减亏指标维持在合理区间，而费效比显著提升，体现公司十四五期间降本提效结果；26H1 剔除成熟的漓泉子公司，其余子公司收入/净利润同比+4.6%/40.8%，显著优于公司整体，我们判断核心得益于U8 全国化带来的显著增量。展望来看，A10有望在市场化体系下持续导入现有渠道、拉动结构继续向上，U8 全国化势头仍强，看好业绩延续稳健增长态势，维持“买入”评级。

    　　U8 全国化稳步推进，看好A10 接力

    　　26H1 啤酒/ 饲料/ 饮料与水营收83.24/0.88/0.88 亿， 同比+5.4%/+27.8%/-4.3%，倍斯特等饮料产品在啤酒渠道持续导入、带动茶饮业务高增；啤酒维持量价增长，结构端，26H1 啤酒中高档/普通产品营收59.0/24.3 亿，同比+6.5%/+2.8%，公司投资者大会指出二季度U8 销量维持25%+的增速，A10 重点在高档现饮渠道铺货、强化品牌调性，H1 持续拓展高质量非现饮渠道；分区域看，26H1 北部/南部/中部营收同比+3.6%/+7.7%/+13.2%，华北基地市场持续提升非现饮覆盖率，非基地市场借助百城工程加大投放、聚焦餐饮实现点状破局，在东三省、山东、四川、两湖、华东等竞对核心市场亦实现较多增量。

    　　结构优化&费用管控带动利润率持续提升

    　　26H1 毛利率49.5%，同比+4.0pct；Q2 同比+4.4pct，26Q2 啤酒吨酒价/吨成本同比+2.0%/-6.5%，我们判断吨酒价上涨系高档产品占比提升所致，结构升级拉动H1 毛利率提升。26H1 销售费用率/管理费用率10.3%/9.5%，同比-0.1/-0.9pct，其中Q2 销售/管理费用率5.8%/7.8%，同比-0.2/-1.4pct，主要系费用投放效率提升，管理费率下降主要得益于中后台人员优化等提升运营效率。此外26H1 所得税率同比+2.3pct 至17.5%，少数股东权益占比同比-0.2pct，作为子公司减亏指标保持平稳、合理水平，体现公司十四五期间改革成果。最终26H1 归母净利率/扣非净利率同比+2.6/+3.2pct；26Q2同比+3.2/+4.1pct。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持公司盈利预测，预计 26-28 年EPS 0.73/0.83/0.92 元，参考26年可比公司PE 均值18x，考虑公司26-28 年净利润CAGR（15%）高于可比均值（7%），给予公司26 年20xPE，目标价 14.60 元（前次目标价14.60元，对应26 年20x PE，可比公司26 年16xPE），维持“买入”评级。

    　　风险提示：中高端市场竞争加剧，行业需求不及预期，食品安全问题。