公司公告2026 年半年报，26H1 实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润104.72/43.39/42.91 亿元，同比-36.4%/-43.4%/-43.9%；其中26Q2 实现营业收入/ 归母净利润/ 扣非归母净利润24.47/6.31/6.08 亿元， 同比-65.5%/-79.5%/-80.1%。26H1 白酒消费需求仍处于弱复苏阶段，高度国窖及部分非核心市场预计继续承压，公司坚持以渠道健康和长期品牌价值为核心，主动控制发货节奏、稳定价格体系；低度国窖表现相对稳健。展望下半年，25H2 低基数有利于公司收入降幅逐步收窄，但传统商务需求、渠道周转及高度产品动销仍需持续观察。公司品牌和渠道管控能力突出，同时重视股东长期回报，维持“买入”评级。

    　　高度国窖承压，低度国窖表现相对稳健

    　　产品端，26H1 中高档酒/其他酒类实现营业收入92.00/12.11 亿元，同比-38.9%/-10.3%；销量同比-42.5%/-9.8%，吨价同比+6.4%/-0.5%。预计上半年高度国窖在部分区域动销仍有压力，低度国窖表现好于高度，公司26年正式推进低度酒全国化战略。受商务场景需求复苏节奏影响，60 版特曲动销预计也有部分压力。当前高度国窖批价约820—830 元/瓶，低度国窖约610—630 元/瓶，整体价盘稳定。渠道端，公司重视渠道健康，主动控制发货消化库存，当前各产品库存水平合理。26H1 传统/新兴渠道营收同比分别-38.6%/-1.6%，公司持续推进数字泸州老窖体系建设，围绕社交、宴席、礼赠和轻饮等场景强化C 端触达。26H1 末公司境内/境外经销商数量为1533/106 家，较25 年末减少/增加162/13 家。分区域看，川渝及华北基地市场基础相对稳固，低度国窖在山东/河北/北京等市场具有较强消费者认知。

    　　毛利率及费投承压，26Q2 净利率同比下滑较多26H1 公司毛利率同比-1.7pct 至85.3%，其中26Q2 同比-4.1pct 至83.8%，预计主要受中高档酒收入占比下降、其他酒类占比提升影响。26H1 销售费用率同比+3.5pct 至12.7%，其中26Q2 同比+15.7pct 至26.2%；管理费用率同比+1.1pct 至3.7%，其中26Q2 同比+4.9pct 至8.2%；税金及附加率同比+3.8pct 至17.1%，其中26Q2 同比+10.5pct 至25.8%。最终26H1/Q2归母净利率分别为41.4/25.8%，同比-5.1/-17.5pct。同时，现金流方面，26H1销售回款107.44 亿元（同比-40%）；经营活动产生的现金流量净额20.82亿元（同比-66%）。26Q2 销售回款18.59 亿元（同比-77%）；经营活动产生的现金流量净额-24.61 亿元（同比-189%）。26H1 末合同负债24.37亿元，同比/环比分别减少10.92/3.56 亿元。

    　　渠道健康为先，经营务实，维持“买入”评级

    　　公司品牌核心竞争力突出，组织管理市场化且渠道数字化能力较强，在行业调整期坚持价盘稳定和渠道健康，有助于维护长期品牌价值。考虑外部需求恢复节奏有压力，我们下调盈利预测，预计26-28 年营业收入分别为186.5/197.1/217.2 亿元， 同比-27.5%/+5.7%/+10.5% ， 较前次-22%/-25%/-26%；预计26-28 年EPS 为5.01/5.43/5.96 元，较前次-24%/-27%/-29%。参考可比公司26 年均20xPE（Wind 一致预期），给予公司26 年20xPE，目标价下调为100.20 元（前次目标价118.98 元，可比公司估值26 年15xPE，给予公司26 年18xPE），维持“买入”。

    　　风险提示：行业竞争加剧，消费需求不达预期，食品安全问题，提价传导不及预期。