投资要点：

    　　事件：公司发布2026 年半年度报告，26H1 实现营业总收入104.72 亿，同比下降36.35%，归母净利润43.39 亿，同比下降43.37%。其中26Q2 实现营业总收入24.5 亿，同比下降65.5%，归母净利润6.31 亿，同比下降79.5%，基本符合行业预期。

    　　投资评级与估值：由于外部需求环境仍然承压，且公司主动调整去库存释放压力，下调26-28 年盈利预测，预计2026-2028 年归母净利润分别为76 亿元、91 亿元、106 亿元（前次分别为110、127、147 亿），同比变化-30%、20%、17%。我们认为，泸州老窖在团队能力、管理水平、激励机制、品牌高度、产品结构、渠道能力六个方面有全方位的竞争优势，是白酒中的“六边形战士”。25 年以来行业需求环境持续承压，26 年公司主动调整，持续去库存释放渠道压力，有利于未来良性健康可持续增长。展望未来，若行业逐步企稳，老窖将凭借自身优秀的阿尔法能力，继续提升市场份额，实现中长期增长。，当前股价对应的PE 分别为16x、14x、12x。与可比同类型全国化名酒企业（贵州茅台、五粮液、洋河股份）26~28年PE 均值20x、18x、17x 比较估值仍处于合理区间，维持买入评级。

    　　26Q2 营业收入24.5 亿，同比下降65.5%。二季度收入下滑幅度较大，主因：一方面外部需求环境仍然明显承压，另一方面，公司主动调整去库存，释放渠道压力。从动销端来看，预计高度国窖1573 仍然承压两位数下滑，低度国窖1573 与特曲基本稳定。展望下半年，预计动销环比改善有望逐步企稳，经销商端库存持续去化回归良性水平。价格端，高低度国窖批价始终保持相对稳定，体现了公司较强的战略定力与管理能力。

    　　26Q2 归母净利率25.8%，同比下降17.45pct。26Q2 毛利率83.8%，同比下降4.06pct；营业税金率25.8%，同比提升10.46pct；销售费用率26.2%，同比提升15.66pct；管理费用（含研发费用）率9.77%，同比提升5.73pct。净利率下降主要受毛利率下降以及营业税金率、销售费用率和管理费用（含研发费用）率提升影响。（营业税金率指税金及附加占营业总收入比，以上利润率、费用率均以营业总收入为分母。）

    　　26Q2 经营性现金流净额-24.6 亿，去年同期为27.6 亿元。26Q2 销售商品提供劳务收到的现金18.6 亿，同比下降77.0%。26Q2 末应收款项融资12.6 亿，环比增加4.20 亿。25Q2末应收款项融资14.1 亿，环比增加2.13 亿。26Q2 末预收账款（合同负债+其他流动负债）27.5 亿，环比减少4.03 亿元，25Q2 末预收账款为39.8 亿，环比增加5.24 亿元。

    　　股价表现的催化剂：动销超预期。

    　　核心假设风险：经济下行影响白酒需求;食品安全事件。