继电保护起步，成长为综合电力装备领先企业，业务结构持续优化。公司由继电保护业务起步，逐步形成智能变配电、直流输电、智能电表、智能中压供用电等多领域业务布局，核心产品覆盖电力系统输变配用各环节。

    　　近年来，公司持续优化订单结构，业务重心向高质量设备类产品倾斜，2023—2025 年智能变配电、智能电表及智能中压供用电设备三大业务收入占比由65.66%提升至74.72%，2026H1 进一步提升至76.17%。公司设备类业务基本盘持续巩固，为中长期发展提供支撑。

    　　电网投资进入新一轮扩张周期，特高压直流与智能配用电需求共振。国家电网预计“十五五”期间固定资产投资达到4 万亿元，较“十四五”增长40%，特高压直流外送通道及配电网建设有望持续推进。根据国家能源局规划，“十五五”期间预计新增投产约15 回特高压直流输电通道，重点工程储备较为充足。同时，配电网升级改造、存量智能电表轮换及新版技术标准切换有望支撑智能配用电设备需求。电网资本开支维持较高强度，有望为公司多业务板块提供持续增长空间。

    　　特高压直流核心设备形成双重卡位，柔直技术应用拓展成长空间。公司具备±1100 千伏及以下特高压直流、±800 千伏及以下柔性直流输电设备成套能力，核心产品覆盖换流阀、直流控制保护系统等。根据我们对2024—2026 年国家电网特高压项目已定标设备采购的统计，公司换流阀及直流控保累计中标金额份额分别为22.4%和28.5%。柔直领域，公司近年来在甘肃—浙江、藏东南—粤港澳大湾区及陕西—河南等重点工程取得换流阀订单。随着新能源远距离外送需求增长及柔直技术应用拓展，公司核心设备订单有望持续释放。

    　　主网二次设备优势稳固，一次设备及智能用电领域竞争力进一步增强。公司在继电保护和变电站自动化领域具备较强技术积累，2026 年前四批国家电网相关设备中标金额份额提升至13.12%；一次设备方面，开关柜中标份额持续提升，消弧线圈保持较强竞争地位。智能用电领域，公司智能电表市场份额整体稳定，智能用电终端中标份额持续增长。与此同时，公司深化精益管理、成本对标及费用管控，人均创利水平有所提升，多业务竞争优势有望逐步向经营业绩转化。

    　　投资建议： 预计2026—2028 年公司实现营业收入162.35/183.08/206.39 亿元，同比增长8.3%/12.8%/12.7%；归母净利润分别为11.68/15.70/18.04 亿元，对应EPS 为1.15/1.54/1.77 元，按2026 年10 月16 日收盘价22.21 元计算，对应PE 分别为19.4/14.4/12.5 倍。公司在特高压直流换流阀、直流控保及主网二次设备领域具备较强竞争优势，随着重点工程订单逐步交付，叠加智能配用电业务持续发展，盈利能力有望逐步改善。公司当前估值低于所选可比公司平均水平，结合历史P EBand，估值具备一定性价比。首次覆盖，给予“推荐”评级。

    　　风险提示：（1）电网投资及特高压建设进度不及预期的风险。电网设备需求与电网投资规模及项目建设节奏密切相关，若电网投资落地进度低于预期，或特高压项目核准、招标、开工及建设进度不及预期，可能对相关电力设备企业订单及业绩释放产生不利影响。（2）海外电力设备需求及企业出海进展不及预期的风险。 当前国内电力设备企业积极拓展海外市场，若海外电网投资需求下降、项目建设进度放缓，或国内企业海外市场认证、客户拓展及订单交付不及预期，可能影响相关企业海外业务增长。（3）AIDC 等新兴需求发展不及预期的风险。 AIDC 建设有望带动变压器、配电设备及新型供配电设备需求增长，若全球及国内AIDC 资本开支、项目建设进度或相关新技术产业化进程不及预期，可能影响相关电力设备需求释放。